miércoles, 24 de junio de 2015

LA DEUDA PÚBLICA A EXAMEN

(o MI LECCIÓN MAGISTRAL SOBRE LA DEUDA)

Como sabéis, dedicamos nuestra última entrada a analizar la naturaleza y componentes del déficit público, y finalizamos la misma anunciando que dedicaría el próximo post a hablar de la deuda pública, de modo que ambos artículos serían complementarios.

La deuda pública está compuesta por los bonos y obligaciones emitidos por el Estado para captar el ahorro de los inversores. Ya dijimos en la anterior entrada que cuando los gastos del Sector Público son superiores a sus ingresos, una de las alternativas que tiene el Estado para cuadrar sus cuentas es la emisión de deuda pública. En todo caso, no es ésta la única situación en la que los gobiernos emiten deuda:
  • mientras que las necesidades de gasto son continuas, el cobro de muchos impuestos está mucho más espaciado en el tiempo (el IRPF se cobra mensualmente a través de las retenciones, pero el IVA se cobra trimestralmente y el Impuesto de Sociedades de forma anual, por poner dos ejemplos), de modo que el Estado debe recurrir a la emisión de deuda pública para garantizar su liquidez.
  • además, la deuda pública suele ser necesaria siempre que se abordan gastos extraordinarios o hay que financiar grandes inversiones, puesto que las obligaciones de gasto son tan grandes que el gobierno tampoco dispondría de liquidez suficiente para afrontarlas.

Sea como sea, lo cierto es que el volumen de deuda pública que circula en los mercados financieros es enorme. En una entrada en la que intentábamos medir la dimensión de los mercados financieros, citábamos una estimación del Banco Mundial que valoraba los bonos de deuda pública en circulación en 2011 en unos 45 billones de dólares. Esto afecta de forma determinante a la capacidad de actuación de los Estados, hablándose habitualmente de sostenibilidad de la deuda, como veremos a lo largo de esta entrada. Además, la importancia del mercado de deuda pública es pareja a su volumen, fundamentalmente por dos razones:
  • Debido a que se considera que los gobiernos son los prestatarios más fiables, el mercado de bonos establece los tipos de interés a largo plazo para la economía en su conjunto. Si un país paga un 5% de interés por su deuda, las empresas y agentes económicos privados de ese país tendrán que afrontar intereses mayores, puesto que se consideran prestatarios menos fiables.
  • Además, el mercado de bonos juzga diariamente las políticas económicas de los gobiernos, de modo que si la actuación de un gobierno no es del gusto de los mercados estos pueden castigarle elevando el coste de su deuda, una lección que en España hemos aprendido por las malas.
Bono español al portador de 1877. Actualmente, los bonos no existen como soporte físico, sino que son meras anotaciones contables (a excepción de alguna emisión especial o conmemorativa).

Pero entremos ya en las particularidades de la deuda pública. Muchos de vosotros ya sabéis lo que significa estar endeudado, ya sea por haber firmado un préstamo personal o hipotecario o por el uso de una tarjeta de crédito. Ya hablamos hace un par de entradas del endeudamiento tanto público como privado español, pero... ¿qué caracteriza a la deuda pública frente a la privada?


TIPOLOGÍA Y CARACTERÍSTICAS DE LA DEUDA PÚBLICA

Para empezar, cuando hablamos de deuda pública solo nos referimos a bonos emitidos por el Estado. Es posible que las administraciones públicas se endeuden con alguna entidad financiera a través de un préstamo y es normal que tengan pagos pendientes con muchos agentes privados, pero estas operaciones son mucho más circunstanciales y su peso es ínfimo en relación al volumen de bonos emitidos por el Estado.

Por supuesto, el Estado puede emitir distintos tipos de bonos en función de su cuantía y su vencimiento. En el caso de España, los principales títulos de deuda pública emitidos por el Tesoro son los siguientes:
  1. Letras del Tesoro: son títulos de deuda con vencimiento inferior a 18 meses (normalmente, seis o doce meses). Se emiten mensualmente con un valor de 1.000 €.
  2. Bonos del Estado: son títulos de deuda que se emiten con vencimiento a tres y cinco años. Como las Letras del Tesoro, se emiten mensualmente y la inversión mínima es de 1.000 €.
  3. Obligaciones del Estado: son títulos de deuda a muy largo plazo, ya que se emiten a diez, quince o treinta años. La prima de riesgo es la diferencia entre el tipo de interés del bono español a diez años y el bono alemán del mismo plazo en el mercado secundario. La prima de riesgo se expresa en puntos básicos (centésimas de punto porcentual); esto significa que si la prima de riesgo es de 200 puntos, la diferencia entre el tipo de interés del bono español a diez años con su homólogo alemán es del 2%.
La estrategia de qué títulos emitir y cuándo hacerlo la fija el Tesoro, que publica todos sus años sus objetivos. En concreto, para el año 2015 se ha propuesto vender 240.000 millones de euros de deuda. Si tenemos en cuenta que el PIB español está en torno al billón de euros, podemos afirmar que en un año, el Tesoro español emitirá un volumen de deuda equivalente a la cuarta parte del PIB nacional (¿Veis cómo los volúmenes de deuda pública que se negocian son astronómicos?).

Otra característica muy particular de la deuda pública es que habitualmente no se amortiza, sino que se refinancia. En realidad, lo que ocurre es que la emisión de muchos títulos de deuda se hace coincidir con el vencimiento de títulos más viejos, con lo que el dinero que se obtiene con la venta de los títulos nuevos sirve para devolver el capital que se recibió con la venta de los antiguos. Es decir, mientras que las personas de a pie devolvemos capital e intereses cuando tenemos que pagar un préstamo, el Estado solo paga intereses, puesto que hace coincidir la devolución del capital con la emisión de más deuda con la que pagar dicho capital. Volviendo a los datos del párrafo anterior, de los 240.000 millones de deuda que el Estado tiene previsto emitir en 2015, unos 185.000 millones servirán para pagar los bonos que vencen este año, mientras que los 55.000 millones restantes supondrán un aumento neto del volumen de deuda pública.



FORMAS DE CUANTIFICAR LA DEUDA PÚBLICA

Hasta ahora estamos manejando cifras absolutas de deuda, pero lo normal es medirla en términos relativos para poder realizar comparaciones entre distintos países. Una posibilidad sería expresar la deuda pública per cápita, dividiéndola entre la población del país, de forma que sabríamos cuánta deuda pública le correspondería devolver a cada habitante (en concreto, es una forma muy habitual de referirse al endeudamiento de los municipios). Por curiosidad, os diré que la deuda pública per cápita española pasó de 9.417 € en 2008 a 20.580 € en 2013. Es decir, si todos los españoles tuviéramos que pagar a escote nuestra deuda pública tendríamos que poner 20.580 € por persona (id multiplicando si tenéis hijos y mayores a vuestro cargo).

Pero lo más habitual es expresar la deuda pública con respecto al PIB. Así, si decimos que la deuda pública de un país es del 40% del PIB, eso significa que ese país tendría que sacrificar un 40% de su PIB para liquidar toda su deuda pública, aunque en realidad este ratio tiene un significado algo distinto:
  • la deuda pública es una variable stock o variable fondo, que representa el valor acumulado de una determinada magnitud hasta un momento determinado y que se expresa en euros.
  • el PIB es una variable flujo, que en este caso representa la producción de bienes y servicios en un país a lo largo de un año. Por tanto, se expresa en euros al año (también suele aplicarse a períodos trimestrales, pero el PIB que se utiliza para medir la deuda pública es el PIB anual).
Si dividimos una variable entre otra, observamos que el ratio deuda/PIB está expresado en años (o en porcentaje de año):
¿Qué significa esto? Pues, por ejemplo, que si el ratio de deuda con respecto al PIB es 1 (o del 100%), como ocurre ahora en España, esto indica que habría que destinar la producción española de bienes y servicios de un año para pagar la deuda pública.


Como ya ocurría con el déficit, esta forma de medir la deuda pública es problemática y corre el riesgo de minusvalorarla, ya que al pago de la deuda pública sólo se destinan los ingresos del sector público, no todo el PIB. En todo caso, es un criterio que permite una rápida comparación entre países y buscar una fórmula alternativa sería complicado, ya que la capacidad de cada país para hacer frente a la deuda depende de muchos factores: los tipos de interés, la estructura fiscal de cada país, el déficit primario de las cuentas públicas, el nivel de inflación...

Un aspecto muy interesante a la hora de valorar la importancia de la deuda pública es saber quiénes son los poseedores de la deuda. Puesto que la deuda implica pago de intereses, si los tenedores de deuda son extranjeros, el pago de esos intereses supondrá un empobrecimiento del país al drenarse recursos públicos al exterior. Así, en el caso español, casi el 50% de la deuda pública viva en 2014 estaba en manos de inversores extranjeros, lo que significa que buena parte de los más de 35.000 millones de euros pagados en intereses habrán salido de España. Este caso contrasta con el de Japón, cuya deuda pública se acerca al 250% del PIB pero que mayoritariamente está en manos de inversores japoneses, por lo que se producirá una redistribución de renta entre agentes económicos del mismo país.

Siguiendo con este análisis de los tenedores de deuda, algo más de la cuarta parte de la deuda pública española viva en 2014 estaba en manos de la banca española, así que otro buen pellizco de los intereses pagados por el Tesoro van a parar a los bancos. Para más inri, los bancos compraron ese volumen de deuda gracias a las inyecciones de liquidez que recibieron del BCE. Esta operación consistente en comprar deuda pública con inyecciones de liquidez del banco central se denomina carry trade, y ha llegado a suponer el 35% del margen de beneficios de la banca española.





SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA

Una vez hemos visto cómo se mide la cuantía de la deuda, cabe preguntarse: ¿es sostenible la deuda pública en España y otros muchos países?